中国光大国际：三大板块并驾齐驱 环保龙头业绩稳健增长

核心观点：三大主营业务均业绩优秀，未来可期

光大国际作为环保行业的绝对龙头企业，多年来在三大主营业务环保能源、环保水务、绿色环保上稳健发展，公司基本面持续向好，资产优质、现金流充裕、负债比例合理、财务状况健康，开工和在建项目数量已达历史之最，筹建项目众多，按照计划未来几年将实现较快增长。

环保能源：垃圾发电拓展国内外市场，项目扩张进行时

环保能源板块中，来自垃圾发电项目的收入占到整个公司收入的60%，是核心业务。在垃圾焚烧行业中，作为最早布局的一批上市公司，中国光大国际以8%的市场占有率占领龙头地位，在手订单处理规模位居全行业第一。在逐渐增加的城市生活垃圾处理需求下，公司广泛布局，在国内外开拓市场，未来有极大增长空间。

环保水务：光大水务三季度业绩迅速增长，在手两个大型PPP项目，预期18年进入爆发期

光大水务于2015年8月收购东达水务，设计污水处理规模提升32%，营业收入与净利润贡献28%和16%，由此正式进驻东北市场。从今年三季报来看光大水务三季度业绩增长迅速，营业收入同比增长35%，毛利润同比增长17%。目前在手两个大型PPP项目：南京涉水市政工程PPP项目和镇江海绵城市PPP项目，总投资额16.6亿元人民币，预计18年投产，届时将进入爆发期。

绿色环保：绿色环保延期上市，一体化项目领跑生物质能市场

公司在行业拐点推进绿色环保板块分拆上市，由于项目大多是在建和筹建项目，能提供的运营数据较少，上市预期推迟到明年3-4月份。公司借自身垃圾发电项目优势发展生物质与垃圾发电一体化项目，统筹管理生物质能与垃圾发电，节约成本、提高产出，高筑的技术壁垒将行业内其他公司排除在市场之外，独享一体化机遇，生物质能领域绝对占领安徽市场，目前拓展河南和四川市场。

盈利预测与投资评级

我们预计公司2016-2018年EPS为港币0.580元、0.733元及0.820元，投资评级为“买入”。

风险提示

垃圾发电企业存恶性竞争，行业呈低补贴化倾向;绿色环保分拆上市存不确定性。

三大主营业务均业绩优秀，未来可期中国光大国际有限公司属中国光大集团股份公司实业投资的旗舰公司，是香港联合交易所有限公司主板上市公司，即中国光大国际(0257.hk)，是中国环保行业的领军企业，是中国首个全方位、一站式的环保产业服务商。

持续发展的公司，环保行业的龙头

今年9月8日，中国光大国际宣布，凭借公司一直以来在可持续发展方面的卓越表现，光大国际今年成功上榜道琼斯可持续发展全球指数，成为该指数唯一一家上榜的中国公司及香港上市公司，同时也获纳入道琼斯可持续发展新兴国家指数。这标志着光大国际在可持续发展领域已处于国际领先地位，充分说明了光大国际在过去的近二十年里取得了优秀的成绩，并且在未来会有更好的表现。

公司在多年的经营中保持着良好的财务状况，资产优质，有充裕的现金流，负债率一直保持在40%-55%，有持续盈利能力，近三年的净利润增长率都在20%以上。且有亚洲开发银行、世界银行、国家开发银行等国际金融机构和政策性银行的高度认可和长期支持，为公司未来的发展储备了充足的“粮草”。

光大国际主营环保业务，分为三大板块：环保能源、环保水务、绿色环保，就投资组合来看，目前已落实环保项目超过180个，遍布国内15个省，约80个县市，以及德国、波兰、越南等海外市场。作为最早布局环保行业的上市公司之一，一直处于行业龙头地位。

三大主营业务蒸蒸日上，环境科技异军突起

目前公司三大主营业务中，环保能源包括生活垃圾发电、沼气发电和环保产业园，环保水务包括污水处理、中水回用和污水源热泵，绿色环保包括生物质发电、太阳能光伏发电、危废综合处理、风力发电等新兴领域。

通过涉足十大细分业务，公司已经全面铺开环保业务，稳健地走在打造全国性绿色品牌的路上。

从2016年中报可以看出，环保能源板块收入贡献在营业总收入构成绝大多数，是公司的业务支柱，同时，环保水务和绿色环保板块的收入贡献正在不断加强，未来在收入贡献的占比会继续增长。

目前公司正大力推进新兴板块环境科技的发展，力求形成以科技引领发展的格局，公司收购了江苏节能工程设计院、购买南京科技大楼、成立光大环境科技(中国)有限公司，成立三所两中心，即环境科技板块下设焚烧技术、环境技术、电控技术三个研究所和信息管理、技术标准分析检测两个中心。同时与国内外高校和研究院所的产学研合作，为公司的技术力量进行了强有力的补充。

环保能源：垃圾发电拓展国内外市场，项目扩张进行时“十三五”垃圾处理政策意见稿出台，指导城镇生活垃圾无害化处理

9月22日，发改委、住建部发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划(征求意见稿)》，意见稿要求到2020年底，全国城镇新增生活垃圾无害化处理设施能力49万吨/日，全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上。

根据《全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，城市垃圾量逐年上涨，2015年公布数据的246个大中城市生活垃圾产生量总和为18564万吨，我国城市生活垃圾产量近五年复合增长率达到2.73%，明显快于往年水平，至今已位居世界第二大生活垃圾产量大国，产量水平逼近美国。而截至2015年底，全国城市生活垃圾无害化处理能力达到75.8万吨/日，全国城镇生活垃圾无害化处理率90.21%， “十三五”规划目标到2020年底直辖市及省会城市生活垃圾无害化处理率达到100%，设市城市达到95%以上，县城达到80%以上，建制镇达到70%以上，现有水平与目标差距较远，未来垃圾处理有很大发展空间。

按照“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划，“十三五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约1924亿元，平均每年384.8亿元，按照意见稿中目标至2020年全国城镇新增生活垃圾无害化处理设施能力34万吨/日来推算，投资刺激下的垃圾无害化处理能力增速可达10%，到2020年垃圾无害化处理能力会达到90万吨/日。

意见稿中提出加快政府和社会资本合作(PPP)模式在生活垃圾处理领域的应用。随着社会资本进入城市生活垃圾收运、垃圾焚烧发电厂基础设施建设与运营，改变过去一直由政府单独投入的局面，垃圾焚烧发电会借PPP模式进入快速发展期。

垃圾发电前景看好，环保能源板块项目大量扩张

目前我国主要垃圾处理方式有卫生填埋、焚烧发电和堆肥等三种方式。堆肥由于其污染问题及规模难以扩大已经逐渐退出中国市场，卫生填埋目前是最主要的垃圾处理方式，但卫生填埋无法避免对土壤、大气、地下水的多重污染，现有处理方式已经难以为继。相比之下，垃圾焚烧处理方式除了污染控制标准已于国际接轨，经济效益也远优于卫生填埋方式，因此，焚烧发电行业在过去十年发展迅猛。

《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划(征求意见稿)》中提出坚持资源化优先，因地制宜选择安全可靠、先进环保、省地节能、经济适用的处理技术，并设立目标——到2020年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上。《“十三五”生态环境保护规划》提出实现城镇垃圾处理全覆盖和处置设施稳定达标运行，目标全国城市生活垃圾无害坏处理率达到95%以上，90%以上村庄的生活垃圾得到有效治理，到2020年，垃圾焚烧处理率达到40%。因此垃圾焚烧发电行业有很大的空间，在“十三五”期间规模会继续扩大。

垃圾焚烧发电占到光大国际整个公司收入的60%左右，是核心业务，也是光大国际在环保行业响亮的品牌。环保能源板块培育了具有特色的垃圾焚烧全产业链，拥有自主核心技术，自主知识产权、光大环保注册商标(炉排炉系列产品获欧盟“CE”产品认证)。在垃圾焚烧处理率增长的大背景下，光大国际会因此受益。

光大国际11月25日公布取得锡东生活垃圾发电项目委托运营权，锡东项目设计日处理生活垃圾2000吨，属大型项目，至此环保能源板块在手64个项目，其中垃圾发电运营24个，在建17个，筹建16个，总投资额232.9亿人民币。项目大量扩张，为抢占市场做好了充分准备。

对于拟建焚烧发电项目，政府补贴价格直接决定项目能否中标，也影响后续服务期的盈利水平。焚烧发电行业跑马圈地加剧了企业间补贴价格竞争。近三年来垃圾发电企业为竞标焚烧发电项目的特许经营权，刻意压低价格，以较低的垃圾处理补贴价格竞得焚烧发电项目。但广大国际表示不会故意压低价格竞争，而是利用自己的优势，以先进的科技作支持来获取大型项目。

环保水务：光大水务三季度业绩迅速增长，在手两个大型PPP项目，预期18年进入爆发期环保水务千亿市场开启，前景广阔

根据《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划(征求意见稿)》，“十三五”期间污水处理设施建设预计共投资约5829亿元，相比于“十二五”规划的4300亿元，增长35.6%。“十三五”期间平均每年新增投资1165.8亿元，可以预见污水处理千亿市场开启，空间进一步扩大，利好污水处理产业公司。

光大水务借PPP模式即将进入爆发期

光大水务是光大国际公司的附属公司，在新交所上市。据其三季报显示，三季度业绩增长迅速，营业收入同比增长35%，毛利润同比增长17%。但前九个月的净利润增长为负，是由于存在以美元结算的债务，产生汇兑损失，现已偿债完毕，预计明年净利润将实现正增长。

光大水务于2015年8月收购东达水务，设计污水处理规模提升32%，营业收入与净利润贡献28%和16%，由此正式进驻东北市场。截至目前，环保水务板块共有运营项目56个，总投资额75.8亿元人民币，在建项目11个，总投资额12.1亿元人民币，筹建项目14个。

环保能源：垃圾发电拓展国内外市场，项目扩张进行时“十三五”垃圾处理政策意见稿出台，指导城镇生活垃圾无害化处理

9月22日，发改委、住建部发布《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划(征求意见稿)》，意见稿要求到2020年底，全国城镇新增生活垃圾无害化处理设施能力49万吨/日，全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上。

根据《全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，城市垃圾量逐年上涨，2015年公布数据的246个大中城市生活垃圾产生量总和为18564万吨，我国城市生活垃圾产量近五年复合增长率达到2.73%，明显快于往年水平，至今已位居世界第二大生活垃圾产量大国，产量水平逼近美国。而截至2015年底，全国城市生活垃圾无害化处理能力达到75.8万吨/日，全国城镇生活垃圾无害化处理率90.21%， “十三五”规划目标到2020年底直辖市及省会城市生活垃圾无害化处理率达到100%，设市城市达到95%以上，县城达到80%以上，建制镇达到70%以上，现有水平与目标差距较远，未来垃圾处理有很大发展空间。

按照“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划，“十三五”期间，全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设总投资约1924亿元，平均每年384.8亿元，按照意见稿中目标至2020年全国城镇新增生活垃圾无害化处理设施能力34万吨/日来推算，投资刺激下的垃圾无害化处理能力增速可达10%，到2020年垃圾无害化处理能力会达到90万吨/日。

意见稿中提出加快政府和社会资本合作(PPP)模式在生活垃圾处理领域的应用。随着社会资本进入城市生活垃圾收运、垃圾焚烧发电厂基础设施建设与运营，改变过去一直由政府单独投入的局面，垃圾焚烧发电会借PPP模式进入快速发展期。

垃圾发电前景看好，环保能源板块项目大量扩张

目前我国主要垃圾处理方式有卫生填埋、焚烧发电和堆肥等三种方式。堆肥由于其污染问题及规模难以扩大已经逐渐退出中国市场，卫生填埋目前是最主要的垃圾处理方式，但卫生填埋无法避免对土壤、大气、地下水的多重污染，现有处理方式已经难以为继。相比之下，垃圾焚烧处理方式除了污染控制标准已于国际接轨，经济效益也远优于卫生填埋方式，因此，焚烧发电行业在过去十年发展迅猛。

《“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划(征求意见稿)》中提出坚持资源化优先，因地制宜选择安全可靠、先进环保、省地节能、经济适用的处理技术，并设立目标——到2020年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理设施能力占无害化处理总能力的50%以上，其中东部地区达到60%以上。《“十三五”生态环境保护规划》提出实现城镇垃圾处理全覆盖和处置设施稳定达标运行，目标全国城市生活垃圾无害坏处理率达到95%以上，90%以上村庄的生活垃圾得到有效治理，到2020年，垃圾焚烧处理率达到40%。因此垃圾焚烧发电行业有很大的空间，在“十三五”期间规模会继续扩大。

垃圾焚烧发电占到光大国际整个公司收入的60%左右，是核心业务，也是光大国际在环保行业响亮的品牌。环保能源板块培育了具有特色的垃圾焚烧全产业链，拥有自主核心技术，自主知识产权、光大环保注册商标(炉排炉系列产品获欧盟“CE”产品认证)。在垃圾焚烧处理率增长的大背景下，光大国际会因此受益。

光大国际11月25日公布取得锡东生活垃圾发电项目委托运营权，锡东项目设计日处理生活垃圾2000吨，属大型项目，至此环保能源板块在手64个项目，其中垃圾发电运营24个，在建17个，筹建16个，总投资额232.9亿人民币。项目大量扩张，为抢占市场做好了充分准备。

对于拟建焚烧发电项目，政府补贴价格直接决定项目能否中标，也影响后续服务期的盈利水平。焚烧发电行业跑马圈地加剧了企业间补贴价格竞争。近三年来垃圾发电企业为竞标焚烧发电项目的特许经营权，刻意压低价格，以较低的垃圾处理补贴价格竞得焚烧发电项目。但广大国际表示不会故意压低价格竞争，而是利用自己的优势，以先进的科技作支持来获取大型项目。

环保水务：光大水务三季度业绩迅速增长，在手两个大型PPP项目，预期18年进入爆发期环保水务千亿市场开启，前景广阔

根据《“十三五”全国城镇污水处理及再生利用设施建设规划(征求意见稿)》，“十三五”期间污水处理设施建设预计共投资约5829亿元，相比于“十二五”规划的4300亿元，增长35.6%。“十三五”期间平均每年新增投资1165.8亿元，可以预见污水处理千亿市场开启，空间进一步扩大，利好污水处理产业公司。

光大水务借PPP模式即将进入爆发期

光大水务是光大国际公司的附属公司，在新交所上市。据其三季报显示，三季度业绩增长迅速，营业收入同比增长35%，毛利润同比增长17%。但前九个月的净利润增长为负，是由于存在以美元结算的债务，产生汇兑损失，现已偿债完毕，预计明年净利润将实现正增长。

光大水务于2015年8月收购东达水务，设计污水处理规模提升32%，营业收入与净利润贡献28%和16%，由此正式进驻东北市场。截至目前，环保水务板块共有运营项目56个，总投资额75.8亿元人民币，在建项目11个，总投资额12.1亿元人民币，筹建项目14个。

绿色环保：绿色环保延期上市，一体化项目领跑生物质能市场绿色环保板块延期上市

由于绿色环保板块项目多为在建和筹建项目，能提供的运营数据较少，预计上市时间被动推迟至明年3-4月。

一体化项目领跑生物质能市场

据世界银行公布的数据，全球来自可再生能源和废弃物的能源占能源总量的比重稳定为10%，其中10%来自于生物质能，我国2016年1-7月份新能源发电量占全部发电量的比重为8.8%，其中中生物质发电量占0.6%，距离国际的平均水平还有很大差距，况且中国可利用生物质资源极多，所以未来生物质能产业有很大发展空间。

国家能源局发布的《生物质能发展“十三五”规划》给生物质能产业带来了发展机遇。规划到2020年，生物质能基本实现商业化和规模化利用。目标生物质能年利用量从2015年的3540万吨标准煤增长到2020年的5800万吨，增长率达63.8%，到2020年生物质能产业新增投资约1960亿元，平均每年392亿元。这一规划使生物质能产业有了统一的政策支持，提供了发展机遇，预期生物质能产业会在“十三五”期间实现迅速发展。

利用生活垃圾发电和生物质发电生产模式类似的优势，将两者统一运营是一种新的发电模式，将生物质发电的设备与生活垃圾发电设备放置在同一厂房，克服了单一生物质发电成本高的问题，将总成本降低、产出提高，是一种高效率的发电模式。这种“一体化模式”要统筹两种不同发电类型的业务，对公司的运营能力有较高要求，准入壁垒高于一般生物质发电产业，光大国际会借此独享政策的蛋糕。

目前公司共计1个处于运营期的一体化项目，在建10个，共投资28.5亿元人民币，筹建7个，总投资额16.5亿元人民币，以及7个特许经营协议中未启动的二期项目。绿色环保市场占有率方面，光大国际在安徽处于绝对优势，今后会向河南、四川等生物质待开发量较大的地区倾斜。

在风电、光伏等新能源发电上网标杆电价下调的背景下，垃圾发电与生物质发电电价预期稳定不变，因为(1)意见稿中关于生物质发电的内容只是调整了补贴形式，没有调整电价;(2)垃圾发电项目中，与发电相比，处理垃圾才是主要目的;(3)垃圾、生物质发电形式受政府大力支持;(4)垃圾、生物质发电量占比非常小，不需调价。因此光大国际主营业务受此次新能源电价调整影响不大。

（转载自中国固废网）